恒隆集团董事长陈启宗谈中国奢侈品市场与商业地产投资

儘管環球其他經濟體動盪不安，我們卻在一個增長理想的經濟體中佔據了極有優勢的位置，而這個經濟體就是中國。

正如本人之前公開講述那樣，儘管中美幾乎在各領域都短兵相接，但這兩個大國恰恰是最佳的投資地。如果不出意外，而意外總有可能發生，兩國經濟都會蓬勃發展。正如有位美國風險投資人跟我們一位董事說，他們過往只會投資科技，現在他們幾乎涉獵所有經濟領域，因為科技日益普及，無處不在。此現象會在兩國比比皆是，美國尤甚。中國的經濟增長則會有許多其他推動力。在此只列舉兩個最明顯可以改善的領域，其一是轉型至更高附加值的製造業，另一個是目前較滯後的服務業快速擴張。除此之外，兩個經濟體還有許多可發展和增長的領域。由於我們是香港公司，地理因素決定了我們的主要市場只能是中國內地。

誠然，中國正面對許多內部挑戰，不過這並非新鮮事。例如，最近多家房地產發展商出事就是其中之一。過去20至30年，中國稍有風吹草動，西方專家便會宣稱中國大難臨頭，但事實其經濟和社會基本維持穩健。錯估形勢的主因有二：一是不了解與中國文化有關的中國制度；二是有政治目的。某些西方國家並不希望看到中國繁榮，故只挑出負面消息貶抑中國。最近，這種做法有愈演愈烈之勢；許多徹頭徹尾的謊言在外廣傳。不但西方民眾相信，始作俑者也開始模糊了事實與虛構之間的界線。這就是人性的陰暗面。正如本人經常說的，錯誤解讀中國最佳方法就是只讀西方報章。其實應避之則吉。

中國經濟會有一天崩潰嗎？有可能，但機會極微。中國經濟很可能會繼續增長很多年，甚至數十年。我們能投身中國市場，實屬幸運。

不過中國的增長並不平均，從來都是如此。一直以來，各行各業總是此消彼長。例如，因為疫情和科技進步，大眾紛紛轉至網上消費。這是無法逆轉的趨勢，就像科技一樣：一旦發展起來，就不能「逆發展」！奢侈品消費卻剛好相反，市場數據和我們經驗都證明了這點。去年我們的次高端購物商場租戶銷售額增長20%，高端購物商場更躍升了55%。

就此，本人轉而直接分析公司最近的內地業務營運。2020年1月底疫情急轉直下，不到三個月時間，4月疫情基本受控，租戶銷售額隨即迅速上升，高端購物商場尤為出色，到了今天仍然持續強勢。變異病毒株Omicron出現，加上上海和無錫等華東地區的極端天氣拖累，因而2021年下半年的租戶銷售額升勢稍為放緩。儘管如此，雖然2020年下半年和2021上半年的租戶銷售額已定下一個非常高的基數，但2021年下半年，我們大致上所有高端購物商場的表現仍超越上述兩個半年期。

這些數據帶出了一個強而有力的故事。疫情來襲以來，海外旅遊基本停擺，可以預期疫情前佔奢侈品總銷售額70%以上的海外消費會回流國內，這確實發生了，就如本人之前所報告那樣。但是這種疫情觸發的飆升只會發生一次，並最多維持一年。此後便建立了一個高得多的基數，而任何進一步的增長必須來自內部增長。自疫情受控、市場復甦以來，已過了20至21個月，但目前銷售額增長依然強勁。若增長再持續一段時間，尤其是我們在二線城市的高端購物商場，本人不會感到意外。

在此本人再多說一點。疫情已大大促使高端消費回流國內，本人不相信海外旅遊恢復後，已回流國內的銷售額會大量外流。這種憂慮某些分析師近月總掛在嘴邊，但並沒有足夠理據支持。要更好地評估銷售前景，我們要思考一個問題：為甚麼中國人之前要到外地購物？相信本人可在下文說服各位，就算是次疫情沒有出現，消費回流國內遲早都必然會發生。

直至數年前，同一件奢侈品，在內地比在巴黎、倫敦或東京賣貴得多，價錢可高20%至30%。現在情況不一樣了。不同品牌都主動收窄價格差距，而帶頭人正是世界最負盛名的奢侈品牌之一的香奈兒（Chanel）。該品牌的領導層向來以眼光獨到和審慎精明著稱。

第二個到外地購物的原因是以前內地對奢侈品徵稅非常高，推高內地奢侈品的定價。數年前，北京下調稅率以鼓勵國內消費。事實上，中國海關已開始在各國際入境關口審查從海外購入的奢侈品，並對此徵收相當高的進口關稅。

第三個原因是，從前與米蘭或香港等地的門店相比，內地的奢侈品門店的商品線相當有限，許多商品只能從外地購得。現在情況逆轉了。頂級品牌意識到他們的產品在中國的市場比起其他地方的要大得多，現時內地門店的產品款式和尺碼已非常齊全，與外地的無異。事實上，有些品牌甚至專門為中國市場設計尊屬產品線，消費者只能從內地購得那些商品。

另一個到海外購物的原因是更佳的消費體驗。無論在羅馬、馬德里、首爾還是紐約巿，商店裏總見到訓練有素又會說中文的銷售員準備就緒，隨時為顧客提供服務。不過時至今日，顧客可以放心，現時在內地如我們的高端購物商場裏的店員，同樣訓練有素，知識豐富，待客誠懇。今天在中國的消費體驗可說是首屈一指。

此外，內地購物商場（而非單一商戶）推廣的會員計劃成效卓著，實應記一功。我們的「恒隆會」會員計劃固然成功，我們競爭者的也不錯。一位來自中國的尊貴顧客到巴黎消費時，可能要在店外排隊好一段時間才能進店，即使進去後，也不會被銷售員認出。在我們的購物商場，不會有這種情況。我們與時尚品牌緊密合作，確保品牌（以及我們）的尊貴顧客能享受頂級的購物體驗。我們更一起為某類特定的尊貴「恒隆會」會員提供獨特、以體驗為本的會員計劃。在我們購物商場的消費額度越高，享受到的禮遇越佳，那還要到海外消費嗎？！

由於上述原因，我們租戶的尊貴顧客變得非常黏附我們的購物商場。他們不只是某個品牌的顧客，也是我們購物商場的顧客。綜上所述，本人預計這些銷售一旦回流國內，流失的只會有限。

分析過行業狀況後，接下來本人會深入討論本公司的營運。本公司在1992年12月進軍內地商業房地產市場，今年已邁入第30個年頭。這段時間可粗略分為三個階段。1993至2004年的12年間，我們的業務專注於上海，完成了兩個成績斐然的項目，就是上海恒隆廣場和上海港匯恒隆廣場。2005至2018年的14年間，我們在上海以外購置土地，在五個城市發展了六個項目。這些項目在2016年年底都已基本落成並順利營運。少數例外的是無錫恒隆廣場和瀋陽市府恒隆廣場，兩個項目現時正完成其最後一期的發展。

第三階段始於2019年。當時，持續六年的熊市已在2017年結束，我們最新一批項目開幕，率先落成的是昆明恒隆廣場，它於2019年8月開幕；緊接的是武漢恒隆廣場，而下一個將會是杭州恒隆廣場。已經開業的兩個項目從一開始即成為所在市內首屈一指的高端購物商場。第三階段項目的租賃邊際利潤率上升迅速，遠超第二階段的六個項目；第二階段的項目，所有都在漫長熊市期間開業，只有第一個例外。

此外，自2019年開始，環球舉足輕重的高端品牌幾乎全部一起進駐我們多座不同檔次的購物商場―第一階段的上海港匯恒隆廣場，第二階段的無錫恒隆廣場、大連恒隆廣場，以及濟南恒隆廣場，當然還有第三階段的兩座購物商場。這意味我們現有的十座購物商場中有七座屬於高端購物商場，濟南恒隆廣場2024年完成資產優化計劃後有望躋身此列。

自本公司首次涉足內地業務，過去30年間我們獲益良多。第二階段尤其艱辛，主要由於熊市席捲奢侈品市場。恰巧我們那時期的六座購物商場中有五座都在熊市中開幕。在某些方面而言，我們那時學到最多。學習甚麼不該做，往往與知道該做甚麼同樣重要。

在熊市之前，我們構思或許可以有兩類項目，即高端和次高端購物商場。後來，我們的想法改變了。高端購物商場是唯一值得做的業務類型。我們在過去兩年的業績便是最佳明證。我們一向深知較高端物業始終表現較優越，故此我們堅定不移，致力把次高端物業升級至高端。我們曾以為四星級物業或許仍可發展，現在我們確信，除非沒有能力興建五星級物業（幸虧具此實力的公司甚少），否則應該只經營高端購物商場。高端購物商場除了租賃邊際利潤率可觀得多，被電子商貿取代也難得多。高端購物商場的守成能力高很多。

有一家信譽優良的國際顧問公司就中國奢侈品市場發表定期報告，最近發布了更新報告，內容與我們的結論似乎不謀而合。我們的確處於中國經濟中極有優勢的據點。該市場內既成功又有能力的參與者為數不多，而且大多數跟我們一樣來自香港。不過我們所走的路似乎略有不同―很少房地產發展商可同時在那麼多城市成功營運。有些發展商把業務局限在一線城市，本人非常尊重此策略。（在奢侈品市場，只有北京和上海屬於一線。兩個城市的規模和深度在內地均無可比擬。廣州和深圳則與其他較好的二線大都巿不相伯仲。）包括我們在內的一小撮發展商也在頂尖的二線城市開展業務。無可否認，如果營運得當，北京和上海的回報會更豐厚，但必須是市場領導者，就像上海恒隆廣場和上海港匯恒隆廣場那樣。但若你只是陪跑分子，回報便會低很多。

在此本人應補充說明，有少數頂尖二線大都巿，其水平較其他二線城巿好，可稱這些城巿為「1.5線」。就奢侈品市場而言，除了廣州和深圳，還有三至四個城巿，包括杭州和武漢。達標的城市必須有雄厚的經濟實力，也要有相當龐大的人口。最近，據報無錫的人均收入為全國最高，但無錫的人口不夠多。舉例而言，一家「六大巨頭」奢侈品牌在北京和上海可開六家或更多分店，在1.5線城市可能開三家，在發達的二線城市則只能開一兩家。

那麼，我們會採取甚麼策略邁步向前？其中會有我們一貫秉持的兩個要素。第一個是只發展有望成為所在城市的龍頭高端購物商場，最好能一開業便做到。正如本人過往反覆撰述，市內最成功的購物商場與第二最成功的購物商場相比，財務回報的差距會很大。這並非單純為了滿足自豪感，當中亦有非常務實的理由，就是我們要盡力為股東創優增值。第二個要素則是，若有次高端物業受某種原因所限，開業時未能成為高端購物商場，可能的話便要儘快提升該物業的檔次。

上海恒隆廣場大概是我們發展的高端購物商場之中，唯一在開業之時市內沒有任何購物商場能雲集頂級時裝品牌的。因此，在進入某個市場前，我們必須謹慎評估競爭環境。如果沒有在某城市的市場搶佔首位的合理優勢，我們便不應開展計劃，不應購置土地。即使我們認為勝算頗高，仍可能迫不得已先以次高端的檔次營運，再吸引頂級品牌進駐。這個過程的預計時間不應過長，否則會影響財務回報。

在第二階段的六個項目，相關地塊在2005至2010年間購入，全都預期會成為五星級購物商場，只有瀋陽皇城恒隆廣場例外。由於其選址，瀋陽皇城恒隆廣場只能成為四星級購物商場。這是我們首次嘗試該產品類型。很可惜，在天津恒隆廣場竣工後不久，我們就發現天津的經濟實力遠比統計數據顯示的疲弱。我們觀察這個曾經輝煌的大都市已有30年，卻仍未見過一座成功的高端購物商場。故此，在可見的將來，我們的購物商場會停留在次高端檔次。鑑於硬件優秀，當巿場及競爭環境許可，天津恒隆廣場總有一天會升級的。

其餘四座購物商場都具備潛力。就瀋陽市府恒隆廣場而言，我們錯估了形勢。我們容讓競爭對手的購物中心早於我們的一年半前落成。連同某些設計上的問題，我們自開業以來就只能屈居次位。雖不致命，但仍是代價頗高的失誤。

剩下的三座購物商場中，有兩座已成功升級，還有一座正向目標邁進。無錫恒隆廣場和大連恒隆廣場都是所在城市中無可爭議的龍頭高端購物商場。無錫恒隆廣場早在2019年便晉身高端之列，財務回報也相應豐厚，此後強勁的租賃收入增長可望持續。較它遲兩年晉身此列的大連恒隆廣場表現並不遜於前者，頂級時裝品牌在去年蜂擁而至，說明了為何租賃收入有如此驚人的躍升。此勢頭並未停竭，今年仍會持續，還可能延續至明年。濟南恒隆廣場去年開展了資產優化計劃，可見正穩步朝高端購物商場行列邁進。這兩年來，我們已開始見到有更多較高檔品牌進駐。

這類轉型是本公司能長期成功的關鍵，不但肯定了我們購置土地的決策和對競爭環境的評估正確無誤，亦證明了管理層有勇有謀。誠然，要不是長達六年的熊市低潮在2017年才告結束，無錫恒隆廣場和大連恒隆廣場本來會更早嶄露鋒芒。本人估計，熊巿很可能把我們的優勢推後了至少兩三年。其實，若不是受累於漫長的市場低迷，無錫恒隆廣場從2013年開幕起便能主導市場。兩三年的耽誤造成嚴重的財務損失。

由此可引入本人要論述的下一個事項。在大多數情況及正常的市場環境下，我們應該一開始便可執市場牛耳。我們兩座近年相繼落成的購物商場勢如破竹―2019年8月啟用的昆明恒隆廣場和開業才十個月的武漢恒隆廣場，讓我們躊躇滿志。

在我們進軍昆明和武漢兩座城市以前，已有一兩個主要競爭者。他們的選址同樣理想，甚或更佳，但是我們優越的設計和建築，加上環球頂級品牌對我們的出色管理早有所聞，我們正式開幕前便已能吸納到這些品牌。佔下風的競爭者只能把最好的租戶拱手相讓；實力較強的，或許經常以非經濟手段，留住某些大品牌，不過這些品牌仍會到我們的購物商場開業。即使這些競爭者能迫使品牌暫時繼續在其購物商場營運，他們也無法左右消費者到哪裏購物。頂級時裝店對於顧客喜歡在哪裏購物總是了然於心。

武漢恒隆廣場办公楼出租正好是這種情形。結果，銷售正在流向我們的購物商場。事實上，本人預計武漢恒隆廣場會成為我們在上海以外數一數二成功的購物商場。無錫恒隆廣場的實力也不遑多讓，不過無錫無論是經濟規模還是購物商場面積都不能跟武漢的相比。武漢作為一個大都市，比無錫大得多，而武漢恒隆廣場佔地亦比無錫恒隆廣場大得多―近180,000平方米與不足120,000平方米之比。

若論上海以外盈利能力最高的購物商場，能挑戰武漢恒隆廣場的可能就是杭州恒隆廣場。當然，杭州恒隆廣場還有三年才落成，現在言之尚早。正如前述，杭州亦屬1.5線城市，每個頂級品牌可在市內開至少三家分店。杭州恒隆廣場座落具歷史意義的第一高端購物區的中心。競爭環境對我們頗為有利，因此可望收穫能與昆明恒隆廣場和武漢恒隆廣場媲美的佳績。本人認為，整個綜合項目的設計非常迷人，購物商場之上還可容納數量可觀的辦公室。世界一流的文華東方酒店已跟我們簽約，將進駐杭州恒隆廣場。

另外从办公楼出租平台了解到杭州恒隆廣場唯一的缺點可能是購物商場面積本可以更大，因受到規劃限制，其面積不到110,000平方米，不過仍幾乎是上海恒隆廣場的兩倍。事實上，按每平方米銷售額計算，上海恒隆廣場顯然是迄今為止全中國最高效的高端購物商場，其規模並不礙事。